撰文 | 张 宇
编辑 | 杨博丞
10月9日，功能饮料企业东鹏饮料再度向港交所递交招股书，拟在港股主板挂牌上市。
东鹏饮料曾于4月3日向港交所递交过招股书，但因未能在六个月内完成聆讯及上市流程而失效，无法继续作为审核依据。值得注意的是，距离首次递交招股书失效仅过去六天，东鹏饮料便再度递交招股书，此举清晰折射出其推进赴港上市的急迫心态。
事实上，东鹏饮料早在2021年5月就已经成功登陆A股市场，成为“功能饮料第一股”，而其敢于谋求“A+H”两地上市的底气源自增势迅猛的业绩表现，2022年至2024年，东鹏饮料的营收年复合增长率为36.5%，净利润年复合增长率更是高达52.0%。2025年上半年，其营收和净利润的同比增速分别为36.4%和37.2%。
但在亮眼的数据背后，东鹏饮料正面临着单一业务依赖严重、国际市场拓展困难、经销商依赖度高、“第二曲线”难寻等多重隐忧，其第二次港交所“闯关”尝试能否成功，仍是未知数。
一、深陷“单腿走路”困局
根据弗若斯特沙利文的报告，按销量计，东鹏饮料在中国功能饮料市场自2021年起连续四年排名第一，市场份额从2021年的15.0%增长到2024年的26.3%；按零售额计，东鹏饮料是2024年第二大功能饮料企业，市场份额为23.0%。
业绩表现可以直观体现出东鹏饮料的市场地位。2022年至2024年，东鹏饮料的营收分别为85.00亿元、112.57亿元和158.3亿元；净利润分别为14.41亿元、20.40亿元和33.26亿元，表现出“营收增长动能持续强化、盈利效率同步优化”的特征。2025年上半年，其业绩增长势头不减，营收与净利润分别为107.37亿元和23.75亿元，同比增速双双突破36%，增长韧性显著。
按照产品类别划分，东鹏饮料主要有以“东鹏特饮”为代表品牌的能量饮料业务、以“东鹏补水啦”为代表品牌的运动饮料业务、以“鹏友上茶”“果之茶”“东鹏大咖”等为代表品牌的其他饮料产品业务。
其中，能量饮料业务为第一大创收业务，对东鹏饮料的营收规模和走向起着绝对主导的作用。
2022年至2024年及2025年上半年，能量饮料业务收入分别为82.11亿元、103.54亿元、133.04亿元和83.61亿元，占营收的比例分别为96.6%、91.9%、84.0%和77.9%，尽管收入占比呈现逐年下降趋势，但仍是东鹏饮料业绩增长的主要驱动力，“单腿走路”的局面尚未改变。
图源：东鹏饮料招股书
能量饮料业务收入占比接近八成，反映出东鹏饮料对于单一业务的依赖程度显著偏高。值得注意的是，东鹏特饮几乎占据了中国能量饮料市场的半壁江山，其销售量占比由2023年的43.0%提升至2024年的47.9%，连续四年成为销售量最高的能量饮料。这也表明，东鹏饮料严重依赖东鹏特饮的情况在短期内很难改变。
过度依赖单一业务，使得东鹏饮料的抗风险能力变得极为薄弱，发展面临巨大的不确定性，一旦能量饮料业务受到市场波动、消费者偏好变化、战略决策失误或负面事件的影响，将导致其业绩遭受沉重的打击。
东鹏饮料也意识到了“单腿走路”带来的发展隐患，于是提出了“1+6多品类战略”，即以能量饮料为核心，向运动饮料、茶饮、咖啡等六大品类延伸。
从收入情况判断，2023年1月推出的运动饮料品牌“东鹏补水啦”最有希望成为东鹏饮料的“第二增长曲线”。
2023年和2024年，运动饮料业务收入分别为3.93亿元和14.95亿元，同比增速高达280.4%，占营收的比例也由3.5%快速提升至9.4%。2025年上半年，运动饮料业务依旧保持高速增长态势，同比增长66.2%至8.77亿元，占营收的比例进一步提升至8.2%。
图源：东鹏饮料招股书
不过，运动饮料业务的毛利率水平不容乐观。2023年至2024年及2025年上半年，该业务毛利率分别为25.7%、29.0%和31.1%，远低于42.3%、44.1%和44.4%的主营业务毛利率。对此，东鹏饮料表示主要是由于新推出的产品仍处于导入阶段，并且正在快速增长所致。
运动饮料业务收入占比提升显著可毛利率水平不高，本质是“规模扩张但价值贡献不足”。对于东鹏饮料而言，运动饮料业务只是解决了业务多元化的表层问题，却未能触及“促进盈利能力良性增长”的核心需求，使其难以承担起“第二增长曲线”的角色，这也意味着东鹏饮料“单腿走路”的现状尚未得到实质性改善。
二、面临多重困境
“重营销、轻研发”的投入倾向，是东鹏饮料面临的一大关键困境。
2022年至2024年，东鹏饮料的经销及销售费用分别为14.49亿元、19.56亿元和26.81亿元，呈现持续增长态势。2025年上半年，其经销及销售费用高达16.82亿元，同比增长37.31%，已经超过了营收同比增速。
广告及推广费用是经销及销售费用的主要构成部分，2022年至2024年及2025年上半年，东鹏饮料的广告及推广费用分别为6.37亿元、8.64亿元、13.32亿元和8.82亿元，占营收的比例分别为7.5%、7.7%、8.4%和8.2%。
东鹏饮料在招股书中表示，其经营业绩受品牌营销力度及推广活动的影响，未来将继续采用这些策略来提高声誉，并预计未来广告及推广费用的绝对金额将随着业务的增长而继续增加。
与之形成鲜明对比的是，东鹏饮料的研发费用相对较低，2022年至2024年及2025年上半年，其研发费用分别为4375.5万元、5439.1万元、6267.1万元和3292.7万元，占营收的比例分别为0.5%、0.5%、0.4%和0.3%。
值得注意的是，从2022年至2025年上半年，东鹏饮料的广告及推广费用合计为37.15亿元，而研发费用合计为1.94亿元，仅为前者的5.2%。过度依赖营销而轻视研发，会大大压缩东鹏饮料的利润空间，使其陷入“短期流量狂欢、长期丧失竞争力”的困境，长此以往不仅难以拓展“第二增长曲线”，还将危及长远发展。
对于经销商的依赖程度较高是东鹏饮料的另一大困境。
经销商在扩大东鹏饮料的地理覆盖范围和推动产品销售方面发挥出重要作用，其主要依靠经销网络推广及销售产品，并从经销商处获得绝大部分收入。2022年至2024年及2025年上半年，东鹏饮料向经销商销售产生的收入分别为75.81亿元、99.12亿元、136.07亿元和93.50亿元，占营收的比例分别为89.2%、88.0%、85.9%和87.2%，常年维持在较高水平。
图源：东鹏饮料招股书
东鹏饮料将与之建立长期定制化业务关系的战略合作伙伴称之为“重客客户”，其重客客户通常包括加油站、连锁超市和连锁便利店、餐厅以及其他终端覆盖广泛的新零售渠道，其中大部分植入了高频消费场景，成为触达消费者日常生活中的战略触点。2022年至2024年及2025年上半年，来自重客客户的收入分别为7.35亿元、11.06亿元、17.44亿元和10.89亿元，占营收的比例分别为8.6%、9.8%、11.0%和10.1%，呈现持续上升态势，反映出重客客户对于东鹏饮料的重要性越来越高。
不过，经销商贡献收入占比常年接近九成，意味着东鹏饮料对于销售渠道的掌控力较弱，自身难以掌控关键运营节点，一旦经销商尤其是重客客户出现任何变动，将导致东鹏饮料的业绩出现波动或下滑，且短期内难以找到可替代的销售渠道。此外，经销商作为销售链条的中间环节，需从中抽取“渠道利润”，若过度依赖经销网络，将进一步压缩东鹏饮料的利润空间。
三、“出海故事”不好讲
东鹏饮料急于赴港上市并非单纯的融资行为，而是其“全国化、多元化、国际化”三维战略的关键支点。
一方面，港股市场作为国际资本市场，可以为品牌实现国际化赋能，东鹏饮料可以通过港股市场吸引众多全球投资者，从而提升品牌认知度，为进军东南亚等海外市场铺路；另一方面，
海外市场的想象空间巨大，赴港上市有助于东鹏饮料优化营收结构，破解业绩增长瓶颈，提高抗风险能力。东鹏饮料也曾表示，红牛、魔爪等竞争对手皆通过国际化做大做强，赴港上市将是其全球化战略关键一步。
在招股书中，东鹏饮料表示，募资用途之一便是用于在海外重点市场建立包括仓储在内的供应链基础设施，以满足这些地区（例如印度尼西亚、越南和马来西亚等东南亚国家）的高速增长需求，并最终实现本地化运营。并且可能会有选择性地向上游产业链延展，深化合作伙伴关系，通过本地採购原材料，支持海外业务发展。
2024年，东鹏饮料明确将东南亚市场作为其国际化战略的首个目的地，并已在供应链体系方面做好布局，比如计投资2亿美元在印尼建设生产基地等。截至2025年上半年，东鹏饮料已将产品出口至越南、柬埔寨、缅甸等25个国家和地区。
不过，东鹏饮料并未在招股书中披露海外市场的收入状况，这或许意味着海外市场贡献的收入仍微乎其微，短期内难以成为业绩增长的主要驱动力。
事实上，东鹏饮料的“出海故事”并不好讲。首先是品牌认知壁垒。红牛、魔爪等在海外市场已经深耕多年，拥有较高的品牌知名度和忠实的消费群体，尤其是红牛在东南亚市场拥有极高的市场份额，且品牌形象深入人心。对于东鹏饮料而言，如何有效提升品牌认知度、构建清晰的产品差异化优势，已成为其一项亟待应对的严峻考验；其次是销售渠道布局尚不完善。当前，东鹏饮料的海外销售主要是通过服务于海外市场的经销商进行，不仅需要让渡部分利润，难以通过规模效应降低成本，而且积累本地核心资源较为困难，无法形成壁垒。如何通组建本地化团队、拓展本地销售渠道资源等，也是东鹏饮料必须考虑的现实问题。
东鹏饮料赴港上市，无疑是其发展历程中的重要里程碑，但重重挑战之下，东鹏饮料的“A+H”两地上市计划能否成功落地仍不得而知。