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近期，上纬新材（688585）的波动再次向市场证明：资本市场的底层逻辑仍然是“价值回归”。
一切还要从2025年7月8日说起，彼时#人工智能 的“新贵”#智元机器人相关主体宣布拟以协议转让加要约收购的方式，获得上纬新材至少63.62%的股权，交易总价约21亿元。自此，市场刮起了一阵智元借壳上纬上市的飓风。
股价来看，自7月9日开始，上纬股价直线上涨，最高时涨幅高达1600%。对于一家营收规模不到15亿元（2024年收入规模14.94亿元）的材料小厂，市值最高超500亿元，明显脱离公司基本面。
10月以来，伴随公司公告智元方不存在在未来12个月内对上纬资产和业务进行出售和合并，未来36个月也不存在借壳上市的计划和安排。至此，上纬的股价也开始降温。
来源：东方财富官网-上纬新材
（截至2025年10月19日）
股市风起云涌，但基本面来看，短期收入虽有反弹但难掩长期颓势，利润更是增收不增利。就像林俊杰那句歌词：远距离是欣赏，近距离是迷惘。
01
短期反弹，难掩长期颓势
从业务来看，上纬自成立以来始终专注于新材料的研发、生产和销售。目前，公司业务主要包括环保高性能耐腐蚀材料、风电叶片用材料、新型复合材料以及循环经济材料四大部分。
从收入来看，2025年上半年，四大业务创收占比分别为42.74%、37.71%、11.24%和8.31%，环保高性能耐腐蚀和风电叶片材料是公司最大的收入支撑。
来源：同花顺iFinD-收入结构
从收入变动趋势来看，虽然2025年上半年，收入同比上涨12.5%，但仍难掩2022年以来的增长颓势。
分业务来看，环保高性能耐腐蚀材料相对较稳，波动的根源是风电叶片用材料业务。叶片材料业务变动主要是受下游风电行业影响，2022年开始，风电补贴开始退坡，经过前期的疯狂扩张，产业链开始进行调整，风电新增装机增速放缓，行业开始进入“提质降本”阶段。下游降本缓增，上游材料商的收入自然随之下降。
来源：同花顺iFinD-营业收入
02
增收不增利，盈利刷新低
利润来看，2025年上半年，公司净利润约0.3亿元，较上年同期降低约32.16%，创最近三年新低。
具体原因，主要有两点：
第一，成本增长导致业务毛利率下降。据财报披露，公司主要原材料为基础环氧树脂、甲基丙烯酸、苯乙烯等基础化工原料。然而，2025年上半年，环氧树脂价格同比上涨明显，成本上涨直接导致毛利率下滑为14.14%（上年同期为15.45%）。
来源：新浪财经
对比同业，上纬新材2025年上半年毛利率较A股行业中位数差异7%，明显落后。
来源：同花顺-国民经济行业分类-
初级形态塑料及合成树脂制造行业
第二，期间费用增加。财务数据显示，2025年上半年，受佣金支出增加、汇率波动影响以及新兴业务检测费用增长，导致公司销售、财务和研发费用均呈增长趋势，增长金额分别为400万、1800万（上年为利息1000万，本年为费用800万）和600万，合计约3000万。3000万对一般企业来说可能影响不大，但对毛利仅1.1亿元的上纬新材来说，影响却是重大的。
03
应收款高企，流动性需关注
账面盈亏代表企业赚钱与否，回款则是企业最实在的“经营业绩”。
2025年半年报来看，公司应收账款余额约为6.27亿元，期末公司流动资产总额约为14.21亿元，应收账款占比近一半。虽然从披露来看，应收款账龄均在一年以内，但对盈利不高的上纬来说，高额应收账款势必会对流动性产生一定影响。
来源：2025年半年报
负债端来看，2025年上半年，公司流动负债（=短期借款+一年内到期的非流动负债）约为0.22亿元，较2024年上半年的800万明显增长。可见，公司已经开始通过短期借款来补充短期流动性。
对于一家年度净利润不到1亿元（2024年，净利润8800万）的化工小厂，公司市值能飙升到500亿元，资本市场无疑正在吹一个巨大的泡泡。没有增量业绩的加持，就凭不到1亿元的利润，恐怕难成“资本巨头”。